On Bankruptcy Procedures and the Valuation of Corporate Securities

Résumé Fr En

Cet article propose une extension de l’analyse des actifs contingents de Black-Scholes-Merton-Cox prenant en compte une procédure de faillite légale entièrement caractérisée par le temps passé en détresse financière par la firme. Je présente des résultats indépendants de toute hypothèse quant à la dynamique des actifs sous-jacents, ainsi que des formules d’évaluation pour les titres émis par la firme. Je mets en évidence plusieurs effets de la procédure de faillite sur les prix et je montre en particulier que les écarts de crédit peuvent crotre ou décrotre en fonction du délai de grâce selon le niveau de priorité de la dette. Les céranciers senior devraient se préoccuper du caractère contraignant de leur clause de sécurité. Des expériences numériques montrent que les efforts ex ante pour renforcer une clause de sécurité peuvent aisément être balayés par un délai de grâce accordé ex post par la Cour. Enfin, je discute de la gestion de portefeuilles de titres corporatifs lorsque ceux-ci sont diversifiés internationalement. Je montre comment un gestionnaire de portefeuille peut ajuster son analyse à un cadre multi-pays comprenant différentes procedures de faillite.

This paper extends the contingent claims analysis of Black-Scholes-Merton-Cox to account for the existence of a court-supervised bankruptcy procedure that is exclusively based on the time spent by the firm in distress. I provide some distribution-free results and analytical formulae that are very useful for pricing corporate securities. I highlight a number of price effects of the bankruptcy procedure and show, for instance, that the credit spreads can decrease or increase with respect to the grace delay depending on the subordination feature of the corporate debt. Senior creditors should in turn worry about the effective enforceability of their safety covenant. Numerical experiments suggest that any effort to reinforce a safety covenant ex ante may be swept quite easily by a grace delay granted by a Court ex post. Finally, I discuss the portfolio management of corporate securities when portfolios are internationally diversified and I show how a portfolio manager can extend the initial one-country setting to a multi-country setting with different bankruptcy codes.